前事不忘，后事之師

一場席卷全國的肺炎疫情，徹底打亂了所有產(chǎn)業(yè)的春季部署，其中影響最為直接的，就是中國的鋼鐵產(chǎn)業(yè)，以及與鋼鐵關(guān)聯(lián)緊密度最高的廣義建筑產(chǎn)業(yè)。

針對本次疫情，華泰期貨研究院的研究員們，為了更好的梳理產(chǎn)業(yè)供需，更好的評估疫情對產(chǎn)業(yè)的影響和沖擊，從正月初三開始，系統(tǒng)的對產(chǎn)業(yè)進行跟蹤、梳理、研判，并連續(xù)發(fā)布了多篇專題分析，給予市場參與者，更清晰的供需研判，感興趣的，仍可訪問《華泰期貨黑色研究》公眾號查閱，邏輯和數(shù)據(jù)依然有效。

前事不忘，后事之師。這句話放到鋼鐵行情的研判上來，永遠有效。

2018年春季的躁動行情，仍然歷歷在目，僅僅由于消費遲來了2周，形成了鋼鐵行業(yè)近幾年最大傷害的價格下殺（注：18年11月、19年7月的價格下跌幅度也很大，但由于中間庫存小，行業(yè)整體受傷害程度非常有限）。

庫存，永遠是觀測、檢驗商品供需形勢最直接，最有效的指標。為何過去四年，我們看到了鋼價經(jīng)歷了四次近千點的上漲？一個核心的前提條件，就是低庫存。過去四年，我們也經(jīng)歷了兩次春季的價格大幅下跌，分別是17年的熱卷和18年的螺紋。這兩撥行情一個典型的前提條件，就是庫存累積過高，消費遲緩。

回到當下，我們看到幾個毫無爭議的事實：

鋼材整體庫存已經(jīng)接近歷史新高水平，鋼廠大面積憋庫，并且未來三周難以看到整體庫存的下降。

全國春季建筑工程的啟動平均延后至少在3周以上。

肺炎疫情仍未到拐點，人員流動的管制仍難放松。

防疫物品的短缺，以及對流動人員到崗前的隔離措施限制，建筑工人們上崗難上加難。

當然，目前處于絕對的鋼材消費淡季，任何看多看空的觀點，在當下，都無法得到充分的驗證。我們也看到了市場上對鋼鐵行情依然保有較大期盼的聲音：

由于物流的限制，倒逼長流程鋼廠減產(chǎn)，甚至?xí)吹礁蠓秶臏p產(chǎn)。

短流程與工地相同，缺乏返程工人，短期開工無望，有效減少了長材供給。

疫情緩和之后，工地趕工將形成消費的超預(yù)期爆發(fā)。

價格已跌至低位。

所以，本文，將針對看到的事實，和可預(yù)期的未來，結(jié)合產(chǎn)業(yè)供需數(shù)據(jù)，分析一下后期的鋼鐵商品價格走勢。

建立在尊重事實的基礎(chǔ)上，市場應(yīng)該冷靜面對當前和未來3-4周的供需形勢，這個行業(yè)所面臨的庫存、資金壓力不容小視，價格不是用來制造供需矛盾，價格永遠是調(diào)節(jié)供需最有效的手段。當前所面臨的巨大庫存壓力，也唯有價格，才是減緩供需矛盾進一步惡化最有效的手段。

因為突發(fā)疫情，已經(jīng)完全改變了今年春季的鋼鐵行情演繹邏輯，站在當下，展望今年春季，展望整個黑色系商品行情走勢，我們應(yīng)該遵循一個完整的邏輯鏈條，任何脫離邏輯的交易，都充滿冒險性。

想讓消費啟動，想實現(xiàn)鋼材庫存的下降，那我們需要從邏輯源頭梳理。第一個條件就是獲得疫情緩和這一必要條件。

有了疫情緩和，各個地方才能，才敢放松對人員的管制。然后工人返程，形成工程開工的另一個必要條件。

也只有消費啟動，才能期盼庫存的改善，否則庫存累積將變成一個定時炸彈。庫存的改善，也是價格反轉(zhuǎn)的第三個必要條件。

而下方的的供給收縮，不是價格反轉(zhuǎn)的必要條件，沒有消費，再大比例的供給收縮，也難實現(xiàn)庫存的改善，供給收縮只能充當價格反轉(zhuǎn)的加速器。

1、疫情是否已近拐點

關(guān)于疫情是否已近拐點，想必是全國人民，乃至全球最為關(guān)注的。其中幾個專家都發(fā)表了不同的看法：

2月2日，上海醫(yī)療救治專家組組長、復(fù)旦大學(xué)附屬華山醫(yī)院感染科主任張文宏：2-4周內(nèi)拐點可能會出現(xiàn)。2周也要接近2月20日，4周就是3月初了。

2月7日，鐘南山院士在參加廣東省衛(wèi)生健康委員召開的會議，表示：不能證明拐點到來，我估計這個拐點到來還得有幾天。

2月8日，鐘南山：新增確診下降不能完全證明拐點到來，看拐點最關(guān)鍵的是新增病例，新增病例是一個重要指標?，F(xiàn)在看起來新增病例沒有明顯增高，這是個好事，但并不意味著拐點已經(jīng)到來。

拐點在數(shù)學(xué)上也叫作“反曲點”，曲線在該點上改變走向趨勢，直觀的說就是連續(xù)曲線的凹弧與凸弧的分界點。

所以，這里面有兩個曲線作為判斷觀點的指標，也就是每日確診和每日疑似的數(shù)量。受檢測數(shù)量的限制，將兩者加總成一條曲線，更能說明問題。

我們看到，曲線依然處于所謂平臺期，還沒有表現(xiàn)為下降趨勢。這就是說，我們期盼的建筑工程復(fù)工，鋼材消費啟動的最前提條件，依然沒有出現(xiàn)。在疫情沒有出現(xiàn)拐點之前，全國各地的限制隔離手段，很難得到放松。所以，我們接下來看看工人的返程情況如何？

2、工人返城幾何

筆者春節(jié)前返回北方某小縣城，自武漢封城之后，雖然正直春節(jié)采購，但看到大街上已經(jīng)有許多人帶起了口罩。由于本人對本次疫情的關(guān)注比較早，所以本人號召整個家族，取消正月初一的拜年活動，轉(zhuǎn)為微信和電話拜年。

到正月初三，在全國大部分地區(qū)仍然未采取措施之時，縣城開始發(fā)布管控政策，號召減少外出，減少走動，并對進出人員進行登記。

初四，政府再度下發(fā)通知：機動車禁止上路，小區(qū)開始封閉管理。縣城的大部分路口已經(jīng)禁止車輛通行。

初七，小區(qū)開始更嚴格的管控，各村已經(jīng)嚴禁人員進出。

初十，小區(qū)開始執(zhí)行一個家庭隔日單人出行采購的封閉式管理。延續(xù)至今。

目前縣城無一例患者。筆者一是肯定縣城的反應(yīng)速度，二來想通過這個過程說明，全國的管控措施之嚴格。

近幾日，杭州及浙江大部分城市、北京、上海、深圳、廣州、天津等全國各大城市，陸續(xù)實行了小區(qū)封閉管理措施。

有個典故，也來自于真實，某工人離家返城，一天車程到達目的地，目的地城市不允許進入，于是開車回到出發(fā)地，發(fā)現(xiàn)出發(fā)地也不允許進入！??！想必大家對此類故事已經(jīng)見識的比較多了。

在如此嚴格的區(qū)域、城市、道路和小區(qū)的管控之下，民工返程想必困難重重，如果不是萬不得已，大部分工人會選擇等待，這從全國客運的進度，看的更為清晰。

2月6日，全國鐵路運輸暢通安全有序，發(fā)送旅客116.6萬人次，同比下降89％；2月7日，全國鐵路預(yù)計發(fā)送旅客130萬人次，同比減少87.4％。

以春節(jié)為節(jié)點，過去14天，全國鐵路發(fā)運同比下降了80％+。按北京市和上海市已經(jīng)公布的登記返城人員估算，推導(dǎo)到全國，預(yù)計：截止今天，全國整體的返城比例在20％-30％之間，且大部分返城人員為城市有固定居所的辦公室職員。

建筑行業(yè)從業(yè)人員，絕大部分都為異地工人，尤其是來自于內(nèi)陸省份的富裕人力?，F(xiàn)在全國各地所采取的嚴格城市管控措施，以及輸入地嚴格的落地管控措施，工人返城之路依然艱巨，疫情緩和成為工人大規(guī)模返城的前提條件之一。

缺乏工人返城這個條件，去談鋼材消費，仿佛就是一座海市蜃樓。

3、建筑工程復(fù)工政策與預(yù)期

自1月20日，疫情在全國的蔓延，以及今年春節(jié)假期早于去年同期，所以，1月份的工程消費總量，同比明顯弱于去年1月份。

根據(jù)華泰期貨研究院的綜合研判，預(yù)計1月份全國挖掘機銷售同比下降20％，預(yù)判2月份挖掘機銷售有可能下降50％以上。

而根據(jù)華泰期貨研究院對全國工程機械開工數(shù)據(jù)的監(jiān)測，春節(jié)后，整體機械閑置率一直處于70％以上，近幾日更是下降至90％一線。

同時，我們根據(jù)自有的供需模型推算，1月份全國鋼材消費同比持平，較四季度5％的平均消費增速大幅下降，預(yù)計2月份全國粗鋼消費將同比下降20％，甚至更低的水平。

目前疫情拐點不明，工人返城條件依然不佳，在全國各地管控措施未放松的情況下，建筑工程的復(fù)工，仍需時日。根據(jù)華泰對杭州、北京、廣州等地的電話調(diào)研，以及整理了全國各地的復(fù)工政策整理，我們預(yù)計，在疫情不再擴展的情況下，全國建筑工程較往年平均推遲3周開工。

從區(qū)域來看，華東、華南地區(qū)延后的更為明顯，因為施工氣溫合適，往年元宵節(jié)后，南方的工程就陸續(xù)開工，今年普遍有3-4周的推遲。華東和華南占到全國鋼材消費總量的60％+。

華中地區(qū)，特別是湖北，屬于疫情重災(zāi)區(qū)，預(yù)計工程將延后的更長。

西南地區(qū)，預(yù)計延后2-3周。

華北地區(qū)，受氣溫的影響，目前工期影響還未充分體現(xiàn)，但從工人返城來看，工程延期開工也已難以避免，預(yù)計延后1-2周以上。

東北和西北地區(qū)，預(yù)計工程影響有限。

我們知道，約70％鋼材直接或間接用于建筑行業(yè)，包括：房建、基建、廠房建筑等等；還有30％鋼材用于工業(yè)和生活。

本次疫情，不單單影響建筑活動，對整個工業(yè)的開復(fù)工也有較大的影響。比如熱卷的下游是冷軋，獨立冷軋通常為非連續(xù)生產(chǎn)，由于工人未復(fù)工，可能就會減弱對熱卷的需求。再往下游還有鍍鋅板和彩涂板。

而板材的下游企業(yè)，包括制管廠、五金家具廠、生活用品生產(chǎn)企業(yè)等等，都或多或少受工人返工的影響，而推遲開工。

所以，本次疫情，絕對不單單影響建筑鋼材，對板材等工業(yè)材的影響更加不容小視，受上游熱卷高供給的影響，板材的供需壓力明顯大于長材。

上述僅僅調(diào)研了政策規(guī)定的大體開復(fù)工日期，而實際的復(fù)工，仍有繁瑣的手續(xù)制約，比如杭州地區(qū)就發(fā)布了最新的復(fù)工條件。

就在筆者整理文章的過程中，看到一條新聞，國務(wù)院參事室特邀研究員楊志明接受采訪表示：在阻擊疫情的大背景下，建議錯峰返程、分批復(fù)工。①制造業(yè)，正月十五后，可按當?shù)卣蠓峙鷱?fù)工。②建筑業(yè)，2月24日后可逐步返程。③服務(wù)業(yè)，根據(jù)市場恢復(fù)情況決定返程時間。④快遞、外賣、網(wǎng)約車等行業(yè)，隨市場回升逐步復(fù)工。

我們也注意到，8號的新聞聯(lián)播，國務(wù)院引發(fā)通知要求，做好公路交通，保通保暢工程，確保人員車輛正常通行。

回到現(xiàn)實，我們看到全國仍有大部分城市，仍在嚴格限制車輛出行，包括筆者所在的縣城。

4、疫情可能對中國經(jīng)濟產(chǎn)生較為深遠的影響

本次疫情正值春節(jié)，所以，對大部分辦公室人來講，仿佛影響遠不如那些商業(yè)從業(yè)人士感同身受。由于疫情的爆發(fā)，全國所有的餐飲、商場都處于停滯狀態(tài)。即便是網(wǎng)購，也由于運輸管制，大幅受限。還有大量的中小零售商，水果、家居等等。

所以，本次疫情對中國整體經(jīng)濟的影響，目前仍難準確評估。但可以遇見的是，2月份全國的商業(yè)活動，同比將大幅減弱。

商業(yè)、旅游、餐飲構(gòu)成的中國強大的第三產(chǎn)業(yè)，必然在一季度受最大的疫情波及。而如鋼鐵等第二產(chǎn)業(yè)，也將受極大拖累。甚至第一產(chǎn)業(yè)的養(yǎng)殖，也廣受影響。

總之，本次疫情，影響的不僅僅是短暫的，當然，影響的幅度，還需要跟蹤后期疫情持續(xù)的時間。

如果經(jīng)濟整體受到波及，那對于所有工業(yè)品的來講，必定是負面的。

5、全球航運和貿(mào)易限制，利空中國制造業(yè)的恢復(fù)

說到疫情，就不得不提對全球商流、人流和物流的影響。在WHO宣布全球衛(wèi)生緊急狀態(tài)之后，包括美國、新加坡、香港等國家和地區(qū)，紛紛停飛航線，限制人員的交流。而部分東南亞國家，甚至限制中國貨物的裝卸。

所以，本次疫情持續(xù)，將影響中國的國際經(jīng)濟流動。

6、供給收縮基礎(chǔ)上的鋼礦庫存推演

話歸正文，判斷商品價格走勢，還是要回歸至商品自身的供需。華泰期貨研究院黑色研究組，在過去的一周，通過網(wǎng)絡(luò)直播、專題文章，發(fā)布了我們對于本次疫情對黑色商品的供需影響，從供應(yīng)、需求、庫存推演的維度，對未來3個月的供需形勢進行了推演。

春節(jié)前，鋼鐵行業(yè)的狀態(tài)是：高供給、低庫存、預(yù)期消費好；目前：高供給、高庫存、無消費。條件的變化，使得本次疫情，對黑色商品的價格傷害最為直接。

保守估計，本次疫情整體推后工程消費3周以上。如果按3周消費延后計算，考慮部分不可停產(chǎn)的工業(yè)材消費，則每周保守估算，全國每周需額外增加鋼材庫存350-400萬噸左右，由此，今年庫存高點將創(chuàng)出歷史新高，并遠高于近幾年同期水平。

供給端，由于運輸影響，目前河北、山東等地的長流程鋼廠，已經(jīng)采取了降低廢鋼采購和添加比例，提前進行高爐檢修等形勢應(yīng)對廠內(nèi)庫存的爆庫壓力。

靜態(tài)來看，目前長流程企業(yè)的卷螺成本普遍在3200-3350（過磅），而由于消費的大幅延后，價格跌至成本線，迫使長流程企業(yè)虧損減產(chǎn)已經(jīng)在所難免。而由于鋼廠的減產(chǎn)，鋼鐵原料消費強度同步降低，所以節(jié)后我們也看到了鐵礦期現(xiàn)價格的快速下跌。

考慮鐵礦和焦炭的讓利，預(yù)計鋼材成本仍有200-300的動態(tài)下移空間，如果消費不能在3月份有效啟動，則現(xiàn)貨價格跌至3100附近，甚至跌穿長流程成本，也不足為奇了。

從品種上來看，熱卷的供應(yīng)壓力明顯大于螺紋，熱卷利潤也高于螺紋利潤，而消費端，預(yù)計板材和長材均將大幅下滑（同比），由此預(yù)計板材價格跌幅將大于螺紋。

根據(jù)華泰期貨研究院黑色研究組的評估，預(yù)計庫存高點出現(xiàn)在3月中旬，其中五大材廠社庫合計預(yù)計在：3300-3600萬噸之間，中值3500左右。

螺紋庫存預(yù)計在：1800-2100萬噸之間，中值在1900左右。

熱卷庫存預(yù)計在：480-530萬噸之間，中值500左右。

在庫存預(yù)判中，已經(jīng)考慮了未來4周，長流程企業(yè)將有15-20％的減產(chǎn)（相比春節(jié)前）。當然，在實際的運行過程中，庫存的高度需要與價格的漲跌相結(jié)合，如果長期給出長流程生產(chǎn)利潤，則庫存的高度必然傾向于上沿，反之，隨著利潤的提前壓縮，將制約庫存的累積，庫存的高點可能降至下沿，甚至更低水平。

總之，今年的累庫水平，將創(chuàng)出歷史新高，庫存的累積水平，與鋼價成反比，價格是調(diào)節(jié)庫存最有效的手段。

聊完成材，同樣說說目前受市場重視的鋼鐵原料：鐵礦。

巴西南部的暴雨，和之前北部的暴雨，均導(dǎo)致巴西鐵礦的發(fā)運大幅下降。一月份，巴西發(fā)貨總量同比去年同期下降了35％。同樣，在1月份，澳洲發(fā)貨也弱于去年同期。澳巴合計，1月份發(fā)貨同比去年同期下降13％。進入2月份，巴西暴雨已經(jīng)減弱，預(yù)計鐵礦發(fā)運將會逐步恢復(fù)。而澳洲受颶風(fēng)影響，發(fā)運仍將處于低位。

四季度及1月份，鐵礦價格堅挺上漲的原因有三：一、春節(jié)前的鋼廠補庫；二、巴西發(fā)運受阻；三、中國鐵礦消費強勁增長。現(xiàn)在再審視鐵礦強勢的條件，已經(jīng)失去了兩個。

四季度，中國以外國家的鐵礦消費同比下降5.8％；同期，中國國內(nèi)鐵礦消費增長4.7％，可以說，四季度的鐵礦強勁表現(xiàn)，中國國內(nèi)的消費強勁增長是主因，隨著疫情的蔓延，從成材消費到鋼鐵原料的消費，必將同步減弱，由此這個支撐鐵礦強勁的核心因素消失了。

上面兩圖看出，四季度全球鐵礦強勁的消費增長，完全由中國這一獨立經(jīng)濟體所拉動，在中國的拉動下，12月份全球鐵礦消費同比增速高達5.2％。而自1月份開始，中國的疫情，將使得中國鋼廠鐵礦消費強度大幅減弱，保守估計將降低10％的消費，并將持續(xù)到3月份甚至更久。

從供給端來看，四季度澳巴以外地區(qū)的鐵礦向中國出口增加了1500萬噸，大幅彌補了澳洲和巴西鐵礦發(fā)運下降的數(shù)量，保證了供給端未出現(xiàn)總量的收縮，這也使得四季度，中國近端鐵礦港存始終維持平穩(wěn)走勢。

目前來看，一季度，受高價格刺激，非主流鐵礦供給依然將維持高位，特別是印度放開鐵礦出口，以及提前發(fā)放采礦許可證，上半年，印度鐵礦出口有望繼續(xù)維持高增長，從而彌補巴西發(fā)貨不及目標的發(fā)貨損失。

而隨著中國國內(nèi)鐵礦消費強度的明顯走弱，鐵礦必將重新步入供過于求的狀態(tài)。下半年，隨著巴西逐步恢復(fù)產(chǎn)量，鐵礦全年過剩的局面將進一步加劇。

由于四季度的全球鐵礦供應(yīng)偏緊狀態(tài)，使得鐵礦重新回到90美金以上的高價位，而一旦利多因素消失或減弱，鐵礦向下修復(fù)的幅度將明顯大于成材；如果疫情導(dǎo)致的成材消費不能有效的快速恢復(fù)，鐵礦下修70美金之下，仍是值得期待的。后期需要進一步監(jiān)測巴西鐵礦供給的恢復(fù)情況，如果恢復(fù)順暢，鐵礦仍將有機會觸及60美金的底部區(qū)間。

對于，另外兩大鋼鐵原料，雙焦來講，暫時受焦煤供給限制，價格短期將保持相對堅挺。

目前，蒙古口岸通過能力大幅下降，蒙古國要求關(guān)閉陸路口岸，由此勢必加劇焦煤供應(yīng)緊張的局面；而由于春節(jié)煤礦放假，節(jié)后工人無法如期返工，使得大部分煤礦無法復(fù)產(chǎn)，洗煤廠無法如期開工，目前部分焦化廠和鋼廠已經(jīng)出現(xiàn)焦煤供應(yīng)緊張的情況。

短期2-3周來看，焦煤供應(yīng)緊張的局面仍將持續(xù)，并且不排除由于焦煤供應(yīng)緊張形成更大范圍的焦化被動減產(chǎn)。

從庫存、和焦化廠的態(tài)度可以看出，由于焦煤供給的原因，現(xiàn)貨雙焦短期仍將表現(xiàn)偏強，2-3周之后，如果鋼廠由于虧損減產(chǎn)，形成對焦炭消耗的降低，可能才能誘發(fā)雙焦現(xiàn)貨價格的走弱。

7、結(jié)論與投資建議

開盤第一周，第一天表現(xiàn)為市場的極度恐慌。隨后的四個交易日，金融市場呈現(xiàn)出明顯的超跌反彈之勢。并且表現(xiàn)出明顯的春季行情躁動表現(xiàn)。在現(xiàn)貨市場缺乏流動性的情況下，黑色商品呈現(xiàn)下跌途中的震蕩走勢。

目前全國各地“封城”，人員流動嚴格管控，工人的返程目前完全處于靜止狀態(tài)，鐵路客運同比下降80％之巨，足以說明，在工人沒有流動之前，鋼材消費的啟動依然遙遙無期。

樂觀估計，元宵節(jié)后疫情得到控制，逐步放開人員流動，則最早2月下旬工人到位，從工程準備到開工，依然要延后至3月初；而一旦管控措施不放開，則人員就要更晚返程，則整個3月份的消費也將受到非常大的延后。

本次疫情，對中國整體經(jīng)濟的傷害也是顯而易見的，建筑工程所代表的鋼材消費，是否還有往年春季的強勁爆發(fā)，目前依然充滿未知。

反觀現(xiàn)實端，庫存不斷累積，目前已經(jīng)達到歷史最高水平，后期仍有3-4周的累庫周期，降庫更是變得遙遙無期。

回歸基本面，繼續(xù)盯緊幾個要點：疫情緩和、鋼廠減產(chǎn)、民工返城、消費啟動、庫存下降。這一完整的邏輯鏈條。看何時出現(xiàn)第一個條件。

從投資和交易策略上，黑色中的鋼礦依然空頭對待；煤焦觀望等待。

單邊：逢高做空鐵礦、熱卷、螺紋近月合約，時刻關(guān)注民工返城和工程消費啟動的節(jié)點

期現(xiàn)：已進行期現(xiàn)套保的，持續(xù)持有；未采取期現(xiàn)套的，應(yīng)擇機，盡最大可能采取套保策略，減少現(xiàn)貨的減值損失。

期權(quán)：波動率已大幅增加，可考慮以上商品的近月合約賣看漲。